梦见捉蛇源达研究报告：掘金券商金股，超额收益显著

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梦见捉蛇　　来源：源达

梦见捉蛇　　投资要点

　　券商金股有哪些特征？

梦见捉蛇　　券商金股月度披露，时效性强，弥补了业绩、基金持仓等公开信息的滞后性(🗑)，能够体现券商研究所总量及行业组的研究能力。券商金股的股票池数量充足，月度金股总数稳定在300-400只，45-50家券商推荐。金股推荐更偏好中大市值股票，行业覆盖均衡，中游制造和TMT行业个股的数目占比(🙋)较高。

梦见捉蛇　　券商金股策略的复盘和回测

　　对全部金股组合进行回测分析，跑赢中证全指，与混合偏股基金指数走势一致。我们使用每市券商金股数据，去除港股、美股、ETF、ST股票，每月首个交易日调仓，对所有金股等权重配置构建交易策略，2018/1/2-2025/6/9累计收益率65.94%，2018年(🧔)以来的年化收益率7.28%，夏普比(🏯)率0.41，最大回撤46.18%。

　　券商金股策略在指数上行期的荐股能力较强。2019-2020年指数牛市期间，金股策略均取得了50%以上的年化(🌄)绝对收益率，这也反(⛵)映出在(📿)牛市期间，券商研究所整体荐股能力较强；而在指(🎫)数熊市期间，相(🙋)对择优的意义不大，机构投资者更多采取降低股票仓位的方式规避风险。2024/9/24以来，指数重新进入上行区(🧣)间，金股研究的意义凸显。

　　①(⏬)按推荐家数划分：1-3家券商推荐金股的收益率更稳健，4家以上券商推荐金股在19-20年牛市的超额收益更大；②按券商类型：大型券商的投研能力更(🚓)强，其金股的超额收(🔀)益和稳定性相对更优；③按是否首次推荐：12个月内首次推荐金股的策略表现优于重复推荐金股。

梦见捉蛇　　优选金股策略：年化收益率19.56%

　　采用ROE、自由现金流和经营净现金流优选金股池，2019年以来的年化收益率为19.54%。筛选最近一期定期报告日的ROE（TTM）>20%、自由现金流和经营净现金流（TTM）为正的个股，去除一致(📚)预测净利润负增长个股，得到优选股票池，近两年每月数量在15-25只。优选金股组合2019/1/1-2025/6/13累(🏘)计收益率215.25%，相对沪深300的超额(❄)收益率为185.85%，年化收益率19.56%（全部金股策略同期的年化收益率为12.93%）。

　　2025年6月，优选金股股票池共15只：恺英网络、比亚迪、牧原股份、劲仔食品、同花顺、宁德时代、(😈)爱美客、万辰集团、贵州茅台、赤峰黄金、紫金矿业、纽威股份、华荣股份(💉)、锦波生物、同力股份。

梦见捉(🚴)蛇　　风(🤣)险(🥎)提示

梦见捉蛇　　国内经济增长波动的风险；数据统计误差；研究报告中使用的(🏧)公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

梦见捉蛇　　一、券商金股有哪些特征

　　券商金股月度披露，时效性强(🔓)。上市公司的定期公开信(⛹)息包括定期公告及财务数据、公募基金持仓数据、分析师盈利预测数据等。实际应用时，此类数据均有滞后性，如年报(😈)数据通常到次年4月30日之前公布，公募基金持仓数据在全年(⏸)结束后90日内公布，在上半年结束后60日内公布。业绩和数据(🐌)空窗期内(🥝)，此类数据对投资的指引效果有限。而券商的月度金股通常在每个月月底至月初公布，可弥补前述数据时效性的不足。

梦见捉蛇　　表1：股票型和混合型公募基金持仓数据的披露时间线规定

梦见捉蛇披露类(⛺)型

梦见捉蛇披露内容

法定披露时限

梦见捉蛇数据滞后性

季度(💭)报告

前十大重(🧠)仓股(🐺)

梦见捉蛇季度结束之日(🎈)起15个工作日内

梦见捉蛇约1–3个月

半年度报告

全部持仓股票

梦见捉蛇上半年结束之日起60日内（自然日）

梦见捉蛇2个月

年度报告

梦见捉蛇全部持仓股票

梦见捉蛇年度结束之日起90日内(👰)（自然日）

3个月

　　资料来源：中国证监会《公开募集证券(🙍)投资基金信息披露管(🤱)理办法》，源达信息证券研究所

　　券商月度金股能够体现券商研究所的核心竞争力。券商作为核心上市公(🌨)司和投资机构之间的“桥梁”，能够接触到一手公(🏁)开行业和公司信息，券商金股通常由研究所策略组发布，每月发布10只左右，由各个行业组自下而上推荐个股，策略组再根据当前的板块和风格特征进行行业选择，形成月度金股组合。因此，月度金(🖤)股既体现了总量研究对行业轮动和风格的判断，又包含了行业分析师自下而(🏻)上的个股选择，能够体现出券商研究所的核心研究能力。

　　图1：券商月度(♋)金股包括“自上而下”和“自下(💚)而上”的研究成果

梦见捉蛇　　资料来(🥜)源：源达信息证券研究所

　　券商金股的股票池数量多。我们采(🏠)用每市和Wind统计的券商金股数据库，2018年之前的金股(🚰)统计数(⬇)据较少，2018年起，公布月度金股(⏱)的券商家数增长至5家以上，金股总数增长至100只，2021年以(🎟)来(🛸)公布金股的券商家数稳定在45-50家，月度金股总数(🥟)稳定在300-400只。

　　图2：券商公布的月度金股数量稳定在350-400只

　　资料来源：每市，Wind，源达信息证券研究所

　　金股推荐的独立性较强，由独家(🖌)券商推荐的比例约70%。每月券商金股推荐有一定的重复性，我们根据单只股票券商推荐家数的不同，将其分为独家推荐、(🧖)2-3家推荐、3家以上推荐三组。独家推荐的比例最高，反映出每家券商的金股推荐具备(🗞)独立性，体现出自身的研究优势。

　　图3：独家推荐、2-3家推荐、3家以上券商推荐的金股数目分布

　　资料来源：每市，Wind，源达信息证券研究所

梦见捉蛇　　金股推荐更偏好中大市值股票。根据金股市值大小进行统计，市值位于100-499亿的中盘股占比最高，稳定占据金股数量的40-50%，100亿以下的小盘股数量占比在30%以下。主要由于券商金股推荐对象为机构投资(🎻)者，机构投资者买入小(🔯)市值股票(🐿)受限，更偏好中大市值股票。

　　图4：月度金股的市值（单位：亿元）分布

　　资料来源：Wind，源(🙊)达信息证券研(🕜)究所

梦见捉蛇　　行业覆盖均衡，中游制造和TMT行业个股的数目占比较高。统计金股所属的申万一级行业，金股池每期可基本全覆盖申(🆒)万一级行业，平均覆盖比率在95%以上，其中TMT、中游制造板块最受青睐。

　　图5：月度金股的行业分布

梦见捉蛇　　资料来源：Wind，源达信息证券研究所

梦见捉蛇　　二、券商金股的复盘和回测

梦见捉蛇　　对全部金股建立组合进行回测分析，与混合偏股基金指数走势相似，整体跑赢中证全指(⛽)。去除港股、美股、ETF、ST股票，构建券商金股股票池，每月首个交易日调仓，将全部金股等权重配置构建策(🤱)略，2018/1/2-2025/6/9组合累计收益率(🕣)65.94%（同期中证全指的累计收益率为-1.40%，混合偏股基金指数的累计收益率40.49%），组合的年化收益率为7.28%，夏普比率0.41，波动率22.93%，最大回撤46.18%。券商金股走势与混(💿)合偏股基金指数（992628.SSI）一致，也反映出券商金股能够体现机构的持股偏好。

　　图6：券(🚺)商金股股票池整体收益率回测(👣)

　　资料来源：每市，Wind，源达信息(🈲)证券研究所

　　券商金股策略在指数上行期的荐股能力较强。券(🚷)商金股(🍨)策略在牛市区间的超额收益较高， 2019-2020年牛市期间，金股策略均取得了50%以上的年度绝对收益率，这也反映出在牛市期间，券商研究所整体荐股能力较强。而在2022-2023年指数熊市期间，荐股效果一般，或由于机(🦂)构投资者更多采取降低股票仓位的方式规避(👴)风险。2024/9/24以来，指数进入上行区间，金股策略也在2024年取得(🌷)正绝对收益，2025年至今取得正的绝对和相对收益。

梦见捉蛇　　表2：月度金股绝对收益率（%）

年份

01月

梦见捉蛇02月

梦见捉蛇03月

04月

05月

梦见捉蛇06月

梦见捉蛇07月

08月

梦见捉蛇09月

梦见捉蛇10月

梦见捉蛇11月

梦见捉蛇12月

合计

梦见捉蛇2018

梦见捉蛇0.26

梦见捉蛇-2.19

梦见捉蛇0.99

梦见捉蛇-2.55

1.87

梦见捉蛇-7．00

梦见捉蛇0.14

梦见捉蛇-5.94

0.49

梦见捉蛇-10.09

梦见捉蛇2.07

-2.63

梦见捉蛇-22.66

梦见捉蛇2019

2.91

16.17

梦见捉蛇9.57

-2.63

-5.44

梦见捉蛇5.76

梦见捉蛇1.74

梦见捉蛇2.73

梦见捉蛇1.59

2.36

梦见捉蛇0.39

8.43

梦见捉蛇50.92

梦见捉蛇2020

3.04

4.52

梦见捉蛇-7.36

6.55

3.37

梦见捉蛇12.17

13.2

梦见(🗽)捉蛇4.14

梦见捉蛇-7.37

2.88

梦见捉蛇3.80

6.35

梦见捉蛇52.9

梦见捉蛇2021

2.37

梦见捉蛇-1.96

-2.69

梦见捉蛇4.06

梦见捉蛇6.09

6.13

3.02

梦见捉蛇(🛢)4.29

-4.41

-0.08

5.4

梦见捉蛇-0.58

23.06

2022

梦见捉(🚋)蛇-11.70

梦见捉蛇2.77

-8.79

梦见捉蛇-9.93

6.54

9.55

梦见捉蛇-0.12

-4.99

-6.35

1.53

2.65

梦见捉蛇-2.98

-21.81

梦见捉蛇2023

梦见捉蛇6.51

-0.07

-2.09

-0.66

-3.15

梦见捉蛇2.99

梦见捉蛇-3.58

-5.71

-2.09

-2.91

1.69

梦见捉蛇-2.49

梦见捉蛇(🌩)-11.51

梦见捉蛇2024

-16.61

12.48

2.77

1.40

-1.26

-5.06

梦见捉蛇-2.37

梦见捉蛇-4.45

19.24

梦见捉蛇-0.15

1.66

-1.17

2.25

梦见捉蛇2025

梦见捉蛇0.60

梦见捉蛇4.40

0.28

-0.91

0.86

梦见捉蛇1.46

梦见捉蛇6.81

梦见捉蛇　　资料来源：每市，Wind，源达信息证券研究所

梦见捉蛇　　(🕝)表3：月(🌳)度金股相对中证全指的超额收益率（%）

梦见捉蛇年份

01月

02月

梦见捉蛇03月

04月

梦见捉蛇05月

06月

梦见捉蛇07月

梦(🚢)见捉蛇08月

梦见捉蛇09月

10月

11月

梦见捉蛇12月

合计

2018

梦见捉蛇-1.28

梦见捉蛇2.54

梦见捉蛇1.16

1.31

2.19

1.95

梦见捉蛇0.47

0.68

-0.78

梦见捉蛇-0.75

梦见捉蛇-0.16

梦见捉蛇2.19

梦见捉蛇7.27

2019

0.25

-1.71

1.53

-1.17

1.32

梦见捉蛇2.83

2.44

3.44

0.88

梦见捉蛇1.42

梦见捉蛇1.99

梦见捉蛇0.93

梦见捉蛇19.81

梦见捉(🅱)蛇2020

3.29

4.43

-0.89

梦见捉蛇1.22

梦见捉蛇3.09

梦见捉蛇4.2

0.34

梦见捉蛇(🔗)2

-1.29

1.89

梦见捉蛇-0.19

梦见捉蛇3.21

梦见捉蛇27.97

梦见捉蛇2021

梦见捉蛇2.48

-1.99

0.58

2.02

梦见捉蛇1.31

梦见捉蛇5.7

6.9

梦见捉蛇1.59

-3.78

梦见捉蛇-0.38

梦见捉蛇2.77

-1.91

16.86

梦见捉蛇2022

梦见捉蛇-2.25

0.02

-1.23

-0.43

梦见捉蛇1.05

梦见捉蛇0.4

3.17

梦见捉蛇-1.94

梦见捉蛇1.33

4.37

梦见捉蛇-5.3

梦见捉蛇-0.9

-1.49

2023

梦见捉蛇-0.97

梦见捉蛇(💘)-0.13

-1.28

0.82

0.53

2.05

-5.64

梦见捉蛇0.09

梦见捉蛇-1

-0.61

梦见捉蛇1.54

-0.27

梦见捉蛇-4.48

2024

-4.23

2.75

1.38

0.4

0.25

0.72

-1.89

-0.33

梦见捉蛇-2.86

梦见捉蛇-2.01

0.58

梦见捉蛇0.8

梦见捉蛇(🔫)-5.18

2025

3.09

梦见捉蛇-0.23

0.71

2.41

-1.24

梦见捉蛇0.39

5.49

　　资料来(😿)源：每(📃)市，Wind，源达信息证券研究所

　　进一步，我们通过券商推荐家数、券商类别、是否为首次推荐，拆解券商金股的超额收(🗺)益。

梦见(🕘)捉(👽)蛇　　（1）推荐家数：1-3家券商推荐的金股策略稳定性更高，4家及以上券商推荐的金股(🌌)在牛市的超额收益更高。根据券商推荐家数的不同，我们将金股池分(🔖)为三组，复盘2018年以来的超额收益表现，组合月度调仓，股票等权配置，回测发现独家推荐、2-3家券商推荐的组合超额收益率较高，而4家及以上推荐的金股组合在牛市区间的超额收益率显著，熊市区间回调也较大。在2019-2020年的牛市区间，券商推荐家数越多(🌸)的金股，市场形成的共识越(⛸)大，机构资金推动股价上涨，而当市场掉头向下时，资金平仓使得这部分个股(🛄)的抛压也(🔌)是最大的。

梦见捉蛇　　图7：根据券商推荐家数的不同，券商金股收益对比

　　资料来源：每市，Wind，源达信息证券研究所

梦见捉蛇　　表4：按照券商推荐家数分类，月度券商金股的收益率和波动率对比（基准为中证全指）

项目(🏫)

4家及以上推荐的金(😴)股组合

梦见捉蛇2-3家推荐的金股组合

独(🗜)家推荐的金股组合

梦见捉(🤟)蛇组合收益（%）

31.29

梦见捉蛇51.15

梦见捉蛇74.16

组合(🐡)超额收益率（%）

31.43

梦见捉蛇51.29

梦见捉蛇74.30

梦见捉蛇年化组合收益率（%）

3.86

梦见捉蛇5.90

8.01

年化波动率（%）

梦见捉蛇15.04

8.81

7.02

最大回撤（%）

-58.31

梦见捉蛇-33.70

-26.28

梦见捉蛇夏普

0.19

梦见捉蛇0.64

梦见捉蛇(💝)1.14

梦见捉蛇　　资料来源：Wind，源达信息证券研究所 复盘时间区间为2018/1/1-2025/6/9

梦见捉蛇　　（2）大型券商的投研能力更强，其金股的超额收益和稳定性相对更优。根据券商佣金收入排名分类，选择前三十名(🏠)为“大型券商”，其他为“小型券商”。根据券商类型(🏟)不同，把金股分为大券(🌶)商推荐金股和小券商推荐金股，进行回测复盘。大型券商推荐的金股整体收益率更高、波动率和回撤更小，大券商推荐金股的年化收益率为7.59%，年化波(🗃)动率6.89%，夏普比率1.09。

　　图8：2018年以来大券商和小(🍥)券商推荐金(🖇)股的收益率对比（%）

　　资料来源：每市，Wind，源达信息证券研究所

梦见捉蛇　　表5：按照金股是否为大券商推荐，月度券商金股的收益率和波动率对比

梦见捉蛇项目

小券商推荐金股

梦见捉蛇大券商推(🌎)荐金股

组合收益（%）

梦见捉蛇43.35

69.5

年(👑)化组合收益（%）

5.12

7.59

年化波动率（%）

7.08

梦见捉蛇6.89

梦见捉蛇最大回撤（%）

梦见(🏙)捉蛇(🔔)-30.41

梦见捉蛇-27.32

梦见捉蛇夏普

梦见捉蛇0.72

梦见捉(🎴)蛇1.09

　　资料来源：Wind，源达信息证券研究所 复盘时间区间(🥤)为2018/1/1-2025/6/9

　　（3）首次推荐金股的收益率较高，但回撤和波动率较大。我们根据金股是否为过去12个月的首次推荐，分为首次推荐和非首次推荐金股组合，进行回测(🌌)分析，首次推荐金股的收(🔼)益率较高但回撤和波动率较大，2018/1/1-2025/6/9的组(🍦)合累计收益率高达142.38%，远(😱)高于非首次推荐的57.40%，但是波动率和回撤也较(🧓)高(🎐)。

梦见捉蛇　　图9：2018年至今，当年首次推荐&非首次推荐金股组合收益率（(👷)%）

梦见捉(🦀)蛇(🚇)　　资料来源：(🏁)Wind，源达信息证券研究所

　　(🎌)表6：按照金股是否为当年首次推荐，月度券商金股的收益率和波动率对比(🧤)

项目

梦见捉蛇首次推荐

梦见捉蛇非首次推荐

梦见捉蛇组合收益（%）

梦见捉蛇142.38

梦见捉蛇57.40

年化组合收益（%）

梦见捉蛇13.06

6.49

年化波动率（%）

11.87

6.58

最大回撤（%）

梦见捉蛇-35.70

-27.63

梦见捉蛇夏普

梦见捉蛇1.11

0.98

　　资料来源：Wind，源达信息证券研究所 复(🚀)盘时间区间为2018/1/1-2025/6/9

梦见捉蛇　　三、优选金股策略

梦见捉蛇　　由于月度券商金股数量较多，复制全金股策略投资的难度较大，因此，我们进一步通过基本面条件进行股票优选(🏄)。

　　(⏳)采用(🚦)ROE、自由现金流和经营净现金流优选金股池，2019年以来的年化收益率为19.54%。筛选最(🚓)近一期(🧝)定期报告日的ROE（(🍥)TTM）>20%、自由现金流和经营净现金流（TTM）为正的个股，去除一致预测净利润负增长个股，得到优选股票池，近两年的月度(🌙)金股数目在15-25只(🎑)左右。由于2018年股票池数量较少，因(🕧)此我们从2019年开始选股和回测，发现(🍦)优选金股组合2019/1/1-2025/6/13累计收益率215.25%，相对沪深300的超额收益率为185.85%，年化收益率19.56%。对比券商(🏉)金股全股票策略，优选策略超额收益明显。

　　2025年6月，优选金股股票池共15只：恺英网络、比亚迪、牧(🦑)原股份、劲仔食品、同花顺、宁德时代、爱美客、万辰集团(🔋)、贵州茅台、赤峰黄金、紫金矿业、纽威股份、华荣股份、锦波生物、同力股份。

　　图10：2019年至今，优选金股组合、全部券商金股组合，以及沪深300的收益率对比

梦见捉蛇　　(🥪)资料来源：Wind，源达信息证券研究所

梦见捉蛇　　表7：优选金股策略的历史年度收(👴)益率复盘（相对沪深300）

梦见捉蛇2019

2020

梦见捉(🧑)蛇2021

2022

梦见(🕡)捉蛇2023

梦见捉蛇2024

2025（至今）

梦见捉蛇组合收益率（%）

梦见捉蛇76.28

梦见捉蛇56.28

梦见捉蛇10.38

-20.32

梦见捉蛇-17.22

21.48

14.23

梦见捉蛇超额收益率（%）

40.21

29.07

15.57

梦见捉蛇1.31

梦见捉蛇-5.84

梦见捉蛇6.8

15.25

　　资料来源：Wind，源达信息证券研究所 2025年截至6月11日

梦见捉蛇　　四、风险提示

梦见捉蛇　　金股数据可能统(🏒)计不完全的风险、历史收益表现不代表未来、实际交易费用率与模型不一致、其他数据统计误差